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Initial Margin für nicht geclearte Derivate: Vorbereitung auf die nächste Phase
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Initial Margin für nicht geclearte Derivate: Vorbereitung auf die nächste Phase

17/06/2020


Seit dem 1. September 2016 treten schrittweise Initial-Margin-Regeln für nicht geclearte Derivatgeschäfte in Kraft. Da die Vorschriften stufenweise eingeführt werden (Beginn der aktuellen vierten Phase: 1. September 2019), unterliegen jedes Jahr immer mehr Marktteilnehmer den Anforderungen.

Die Phasen 5 (September 2021) und 6 (September 2022) liegen noch vor uns und werden sich auf eine erhebliche Anzahl von Unternehmen, darunter auch institutionelle Anleger, auswirken.

Regeländerungen für nicht zentral abgewickelte Derivate

Der Austausch der Initial Margin (IM) bei nicht geclearten Derivatgeschäften hat sich inzwischen in der Praxis etabliert, zumindest bei den Unternehmen, die schon in den Anfangsphasen (1 bis 4) in den Geltungsbereich der Vorschriften gefallen sind.

Die Initial-Margin-Regeln weisen jedoch viele Besonderheiten auf, die sich aus der Berechnungsmethode der IM-Beträge, dem Prinzip des gegenseitigen Austauschs von Margen (jede Partei muss gleichzeitig Sicherheiten bereitstellen und entgegennehmen) und Aspekten der getrennten Verwahrung ergeben. Der Konformitätsprozess ist komplex und kann laut ISDA durchschnittlich 12 bis 18 Monate in Anspruch nehmen.

Wie sieht der Zeitplan aus?

Der Zeitplan hängt für das einzelne Unternehmen davon ab, ob der durchschnittliche Gesamtnennwert (Aggregate Average Notional Amount, kurz: AANA) nicht zentral abgewickelter Derivate auf konsolidierter Konzernebene einen vorher festgelegten regulatorischen Schwellenwert überschreitet. Bei der Berechnung des AANA sind alle Instrumente – selbst die von den Initial-Margin-Anforderungen ausgenommenen physisch abgewickelten Devisentermingeschäfte und Devisen-Swaps – zu berücksichtigen.

Am 3. April 2020 haben der Basler Ausschuss für Bankenaufsicht (BCBS) und die Internationale Organisation der Wertpapieraufsichtsbehörden (IOSCO) vor dem Hintergrund der Corona-Pandemie neue Termine für die Umsetzung der Regulierung bekannt gegeben:

  • 1. September 2021 für Unternehmen der Phase 5 mit einem AANA-Schwellenwert von EUR 50 Mrd. Der Berechnungszeitraum für den AANA beginnt jeweils am Monatsende im März, April und Mai 2021
  • 1. September 2022 für Unternehmen der Phase 6 mit einem AANA-Schwellenwert von EUR 8 Mrd. Der Berechnungszeitraum für den AANA beginnt jeweils am Monatsende im März, April und Mai 2022

Seit dieser Ankündigung haben bereits mehrere Länder ihre lokalen Vorschriften angepasst, um den BCBS- und IOSCO-Richtlinien Rechnung zu tragen (CFTC in den USA, OSFI in Kanada, FINMA in der Schweiz, APRA in Australien, JFSA in Japan). Auch die EU dürfte die endgültigen technischen Regulierungsstandards (RTS) kurzfristig anpassen.

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Welche Gegenparteien sind betroffen?

Die meisten finanziellen Gegenparteien, die mit nicht geclearten Derivaten handeln, werden in den Anwendungsbereich der Vorschriften fallen. Es gelten nur sehr wenige Ausnahmen. Stand heute sind die Regeln bereits in vielen Ländern umgesetzt worden (EU, USA, Japan, Australien, Hongkong, Singapur...). Seit September 2019 sind Gegenparteien mit einem AANA nicht geclearter Derivate von mehr als EUR 750 Mrd. (Gegenwert) betroffen. In vielen Ländern, in denen die Vorschriften umgesetzt worden sind, lässt die Behandlung von Unternehmen aus Drittländern den Schluss zu, dass der Großteil der grenzüberschreitenden Transaktionen mit in Drittländern ansässigen Unternehmen im Geltungsbereich liegen.

Einer im Juli 2018 durchgeführten gemeinsamen Studie von ISDA und SIFMA zufolge, fallen schätzungsweise über 1.000 Firmen in den Anwendungsbereich der Endphase (AANA-Schwelle von EUR 8 Mrd.).

Welche Instrumente sind betroffen? 

Die Bandbreite der nicht geclearten derivativen Instrumente, die der Erhebung einer Initial Margin unterliegen, ist in allen wichtigen Ländern in Europa, dem Asien-Pazifik-Raum und in den USA weitgehend identisch. So sind physisch abgewickelte Devisentermingeschäfte und Devisen-Swaps überall ausgenommen. Allerdings gibt es in einigen Ländern eventuell spezifische Ausnahmeregelungen, entweder dauerhaft (z. B. fallen Aktienoptionen und -termingeschäfte in den USA nicht in den Geltungsbereich) oder vorübergehend (z. B. waren Aktienoptionen in der EU nur bis zum 4. Januar 2020 ausgenommen).

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Übergang zur Umsetzungsphase

Bei jeder neuen Phase geht die Umsetzung der Initial-Margin-Regeln Schritt für Schritt weiter. In den Phasen 5 und 6 werden sehr viele Institutionen betroffen sein, die dann innerhalb der nächsten zwei Jahre die Vorschriften umzusetzen haben. Laut der im Juli 2018 durchgeführten Studie von ISDA und SIFMA müssten dann über 9.000 neue Sicherheitenbeziehungen eingerichtet sein. Dabei ist die Initial Margin im Gegensatz zur bei den meisten Firmen bereits gut etablierten Variation Margin ein neues Konzept – vor allem für institutionelle Anleger. Betroffen sind nicht nur die Handelsparteien, sondern aufgrund der Sicherheitentrennung auch Depotbanken.

Berechnung der Initial Margin

Die Initial Margin ist eine risikobasierte Berechnung und unterscheidet sich daher stark von der Variation Margin (die auf den Marktwerten der Transaktionen basiert).

Die globalen Regeln sehen vor, dass sich die Berechnung der Initial Margin entweder auf eine tabellenbasierte Methode oder auf ein internes Modell stützen sollte, wobei ein einseitiges 99 %iges Konfidenzniveau über einen kalkulatorischen Glattstellungshorizont (Margin Period of Risk) von mindestens 10 Tagen gilt.

Was das interne Modell betrifft, so hat die ISDA ein Standardmodell entwickelt (Standard Initial Margin Model, SIMM), um unter anderem die Implementierung des Berechnungsverfahrens durch die Marktteilnehmer zu erleichtern und unlösbare Konflikte hinsichtlich der Margin-Werte zu vermeiden. Dieses Modell wurde von der Mehrheit der Unternehmen im Geltungsbereich eingeführt, da es die Kompensationsrisiken in einem Derivateportfolio berücksichtigt und daher als effizienter gilt als die tabellenbasierte Methode.

Für Firmen, die sich für den Ansatz internes Modell entscheiden (zu dem das SIMM zählt), schreiben die Regeln zudem vor, eine Governance im „aufsichtsrechtlichen Stil“ mit einem kontinuierlichen Backtesting-Prozess einzuführen (Hinweis: diese Anforderung gilt in den USA nur für Swap-Händler und größere Swap-Teilnehmer).

Realisierung der Sicherheitentrennung

Die Vorschriften verlangen ein insolvenzfernes Rahmenwerk, bei dem keine Wiederverwendung der Sicherheiten vorgesehen ist. Daher werden die Initial Margins zugunsten der abgesicherten Partei im Rahmen einer Regelung für Sicherungsrechte übertragen. Zum Schutz der Vermögenswerte bei Ausfall einer der Handelsparteien ist hierbei ein spezielles Rahmenwerk für die Verwahrung zu schaffen. Dieses Rahmenwerk basiert auf einer speziellen „trilateralen“ Kontenkontrollvereinbarung (Account Control Agreement, ACA) zwischen den Parteien und einer Depotbank.

Der Anweisungsmechanismus für die Verpfändung und Freigabe von Sicherheiten kann komplex sein. Die überwiegende Mehrheit der Firmen im Geltungsbereich der frühen Phasen hat sich für den Einsatz von Tri-Party-Vermittlern entschieden, da diese naturgemäß in der Lage sind, die Verpfändungs-/Freigabebewegungen am gleichen Tag einfach nach Erhalt von Obligomitteilungen (MT527 / RQV-Nachricht) auszulösen.

Rechtzeitig handeln

Trotz der jüngsten Änderung des Zeitplans darf die Verlängerung der Phasen 5 und 6 um ein Jahr nicht als Anlass gesehen werden, die Implementierung zu verschieben. In dieser kritischen Periode extremer Marktvolatilität ist es für die Unternehmen der Phase 5 wichtig, die Dynamik beizubehalten und ihre Bemühungen im laufenden Umsetzungsprojekt fortzusetzen (sofern bereits damit begonnen wurde).

Firmen haben zur Einhaltung der Vorschriften unterschiedliche Möglichkeiten. So können sie z. B. die Regeln mit eigenen Mitteln umsetzen oder einen Dienstleister beauftragen, der eine durchgängige Lösung bieten kann – IM-Berechnung, Obligoverwaltung, Dienstleistungen als Tri-Party-Vermittler sowie die Sicherheitentrennung. Zudem bringt die Zusammenlegung der Verwaltung von Initial Margin und Variation Margin im gleichen Team operative Effizienzvorteile mit sich:

  • Einheitliche Transaktionsaufzeichnungen für die Berechnung der Positionswerte für IM und VM
  • Einheitliche Modelle für die Bewertungs- und Sensitivitätsberechnungen
  • Vereinfachte Kommunikationskanäle für Margin Calls und die Lösung von Konflikten mit Gegenparteien

Unabhängig davon auf welche Option die Wahl fällt: Die Unternehmen werden eine Lernkurve durchlaufen und eine robuste Governance- und Projektmanagementstruktur aufbauen müssen. Im Hinblick auf den Zeitrahmen und die Planung ist es von entscheidender Bedeutung, die Abhängigkeiten zwischen internen Abteilungen (Front-Office, Risiko, Rechtsabteilung, Betrieb und IT) und externen Anbietern (Dienstleister und Depotbanken) zu berücksichtigen, um Hektik kurz vor dem Konformitätstermin zu vermeiden.

Artikel erstmals im Dezember 2019 erschienen und im April 2020 aktualisiert

 

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