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Warum Wertpapierleihe für Zentralbanken immer wichtiger wird
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Warum Wertpapierleihe für Zentralbanken immer wichtiger wird

22/07/2019

Zentralbanken haben den Wert der Wertpapierleihe als Instrument zur Verbesserung der Marktliquidität schon vor langer Zeit erkannt. Unsere Experten untersuchen, wie die Zentralbanken ihre Bestände monetarisieren und hohe zusätzliche Portfolioerträge erzielen können, ohne ihr Risikoprofil wesentlich zu erhöhen – eine Aussicht, die für Zentralbanken zunehmend attraktiver wird.

Wertpapierleihe spielt eine zentrale Rolle im Geschäft der Zentralbanken und gewinnt an Bedeutung.

Sie ist ein wichtiges Instrument zur Liquiditätserhöhung und trägt zu den Bemühungen der Zentralbanken bei, ein effizientes und ordnungsgemäßes Funktionieren der Märkte zu gewährleisten.

Wertpapierleihe bietet aber auch wertvolle wirtschaftliche Vorteile. Durch die Monetarisierung ihrer Bestände können die Zentralbanken hohe zusätzliche Portfolioerträge erzielen, ohne ihr Risikoprofil wesentlich zu erhöhen – eine Aussicht, die für Zentralbanken zunehmend attraktiv wird.

Ein Beitrag zum Funktionieren der Märkte

Zentralbanken nutzen schon seit langem Wertpapierfinanzierungsgeschäfte – wie Wertpapierleihe und Repo-Geschäfte – zur Unterstützung der Geldpolitik und der Finanzmarktstabilität.

Wenn eine Zentralbank Wertpapiere verleiht oder Repo-Geschäfte nutzt, um Anleihen an Geschäftsbanken weiterzugeben, entzieht sie dem Markt hierdurch Liquidität und reduziert die umlaufende Geldmenge. Dies verringert den Wettbewerb um Vermögenswerte und hält die Preise stabil. Durch den Ankauf von Schuldinstrumenten der Geschäftsbanken wird die Geldmenge dagegen erhöht, da die Liquiditätsreserven der Banken steigen.

Wertpapierleihe trägt auch insofern zu gesunden und funktionierenden Märkten bei, als die Entleiher dadurch Zugang zu Wertpapieren erhalten, die sie für ihr Bilanzmanagement oder zur ordnungsgemäßen Abwicklung von Transaktionen benötigen. Die höhere Marktliquidität führt zu engeren Geld-Brief-Spannen und einer höheren Handelsaktivität.

Regulatorische Notwendigkeit und Nachfrage nach HQLA

Nach der Finanzkrise spielen die Wertpapierfinanzierungsaktivitäten der Zentralbanken eine noch bedeutendere Rolle.

Regulierungsinitiativen – wie die Liquiditätsdeckungsquote und die strukturelle Liquiditätsquote nach Basel III sowie die Clearingpflichten der European Market Infrastructure Regulation (EMIR) – haben bei den Marktteilnehmern eine anhaltende Nachfrage nach erstklassigen liquiden Aktiva (engl. high-quality liquid assets, HQLA) erzeugt. Zugleich sind die HQLA-Portfolios der Zentralbanken (z. B. von den G7-Ländern ausgegebene Schuldtitel) wegen der quantitative easing Programme, bei denen Wertpapiere im Wert von Billionen von Dollar/Euro gekauft wurden, zum Teil stark angewachsen.

Durch die Aufnahme oder die Ausweitung ihrer Wertpapierleihaktivitäten können die Zentralbanken zu wichtigen Anbietern dringend benötigter HQLA werden, und damit die Nachfrage der Entleiher zu decken. Die von den Zentralbanken angebotenen Finanzierungsfazilitäten wie die Reverse Repurchase Facility und das SOMA-Portfolio (System Open Market Account) der US-Notenbank sind ein Beleg für den Stellenwert der Wertpapierfinanzierung an den Kapitalmärkten. Diese Vermittlungstätigkeit der Zentralbanken spielt eine entscheidende Rolle für das reibungslose Funktionieren der Kapitalmärkte.

Darüber hinaus können die Zentralbanken mittels Wertpapierleihe die Performance ihrer HQLA-Bestände optimieren und sich so eine häufig nicht ausgeschöpfte Ertragsquelle zunutze machen.

Vorteile der Wertpapierleihe

Wertpapierleihe hat sich für Investoren als umsichtige und bewährte Strategie erwiesen, mit der sie ihre Ertragsquellen diversifizieren und mit ihren Portfolios aus ungenutzten Vermögenswerten einen Mehrwert schaffen können. Eben dieses Ziel ist im aktuellen Niedrigzinsumfeld von besonderer Bedeutung.

In der Vergangenheit haben Akteure, die sich an Wertpapierleihprogrammen beteiligt haben, von einer höheren Volatilität profitiert. Nun, da die quantitative easing Programme beendet wurden und geldpolitische Veränderungen in Sicht sind, dürfte die Volatilität wohl anhalten, was für eine anhaltende Nachfrage nach bestimmten Anlageklassen und Sektoren spricht.

Die Ertragschancen im Rahmen von Wertpapierleihgeschäften können je nach Portfolio sehr vielversprechend sein. Bei Transaktionen gegen Wertpapiersicherheiten  lassen sich nach unserer Erfahrung,  mit einem Portfolio aus G7-Staatsanleihen problemlos stabile und kalkulierbare Renditen von ca. 10 Basispunkten erzielen, und zwar mit einem sehr risikoaversen Ansatz, der andere Staatsanleihen als Sicherheiten nutzt und eine tägliche Glattstellung der Transaktionen erlaubt.

Durch den Einsatz von Geschäften mit festgelegter Laufzeit, und die Akzeptierung von Sicherheiten in anderen Währungen oder schlechterem Rating oder durch die Akzeptierung von Aktien als Sicherheiten, kann sich der Portfolioertrag im besten Fall bis auf 25 Basispunkte steigern lassen. Durch den Einsatz einer Verpfändndungsstruktur im Gegensatz zu Vollrechtsübertragung, kann nochmals ein zusätzlich Ertrag erzielt werden.

Die Optimierung der Ertragsströme durch Wertpapierleihe kann somit wesentlich zur Reduzierung der administrativen Kosten und Verwahrgebühren der Zentralbanken beitragen.

Effiziente Risikokontrolle

Viele Zentralbanken waren in der Vergangenheit zurückhaltend gegenüber Wertpapierleihaktivitäten. Diese Zurückhaltung ist zum großen Teil auf die Risiken zurückzuführen, die sich aus dem Einsatz von Barsicherheiten und eventuellen  Verlusten ergeben, die entstehen könnten, wenn diese Mittel in andere, höher verzinsliche Instrumente wiederangelegt würden.

Allerdings hat sich die Struktur der Programme dahingehend verändert, dass die Marktteilnehmer von zusätzlichen Schutzmechanismen profitieren.

Transaktionen gegen Wertpapiersicherheiten – die das mit Barsicherheiten verbundene Zinsänderungs-, Kredit- und Liquiditätsrisiko bei gleichwertigen Erträgen ausschließen – sind zunehmend die Regel. In den USA entfällt inzwischen mehr als die Hälfte aller Transaktionen auf Wertpapiersicherheiten. Vor drei Jahren waren es noch weniger als 20 %. Zahlen von DataLend zeigen, dass in der übrigen Welt für etwa 85 % aller ausstehenden Leihgeschäfte  Wertpapiersicherheiten hinterlegt wurden.

Durch die Zusammenarbeit mit einem Agent Lender können die Zentralbanken ihre Risiken noch weiter begrenzen.

Viele Agency-Programme bieten Ausfallgarantien an, die die Investoren beim Ausfall eines  Entleihers vor Verlusten schützen. Im Rahmen der Ausfallgarantien der Agent Lender wird durch Übersicherung der Geschäfte und eine sorgfältige Auswahl der Entleiher  sichergestellt, dass nur qualitativ hochwertige Gegenparteien zum Zuge kommen. Für die Zentralbanken sind diese Schutzmechanismen wichtige risikobegrenzende Faktoren.

Was sollte man bei der Auswahl eines Agency Lenders beachten?

Wie hoch die Ertragschancen und die Risiken für die einzelnen Zentralbanken letztlich sind, hängt weitgehend von der Art des Leihprogramms ab, für das sie sich entscheiden. Ein Agent Lender sollte mindestens über die folgenden Kompetenzen verfügen:

  • Ausreichendes Risikomanagement

Eine Ausfallgarantie ist nur so wertvoll wie die Fähigkeit des Agents, sie einzuhalten. Daher müssen Lending Agents über eine gute Kapitalausstattung/Rating sowie überschüssige Liquidität zur Erfüllung eventueller Anforderungen verfügen. Sie sollten auch eine diversifizierte Liste von Gegenparteien nutzen, damit die Konzentrationsrisiken gegenüber einzelnen Entleihern möglichst niedrig sind.

  • Erfahrung mit Collateral-Tranformation

Die Entleiher wollen immer häufiger ganz verschiedene Arten von Wertpapiersicherheiten hinterlegen. Dies zeigt sich in der Lobbyarbeit der Branche für Änderungen an der SEC Rule 15c3-3. Ziel ist es, die zulässigen Sicherheiten, die ein Entleiher verpfänden kann, auf Aktien auszuweiten, um die Effektivität in deren Bilanz- und Kapitalmanagement zu erhöhen.

Die Zentralbanken, die bereit sind, sich an Transaktionen zur Collateral-Transformation zu beteiligen (bei denen HQLA Papiere gegen Nicht-HQLA Papiere getauscht werden), können von deutlich höheren Ertragschancen profitieren. Allerdings erfordert dies einen Lending Agent mit Erfahrung im Management solcher Transaktionen. Die Bereitschaft und Fähigkeit eines Lending Agents, den Bestand an zulässigen Sicherheiten zu erweitern und eine Ausfallgarantie bereitzustellen, spielt hierbei eine entscheidende Rolle.

  • Auslastungsgrad

Wie viele ähnliche Kunden mit den gleichen Arten von Wertpapieren umfasst das Agency-Programm? Da es nur eine begrenzte Nachfrage am Markt gibt, können nicht alle verfügbaren Wertpapiere von allen Kunden gleichzeitig verliehen werden. Je größer die Anzahl der Kunden, desto unwahrscheinlicher, dass genau der Bestand des einzelnen Kunden verliehen wird.

Weniger Kundenbestände sowie größere Pools von Entleihern sorgen dafür, dass Investoren stets mehr von ihren verliehenen Vermögenswerten haben. Eine größtmögliche Auslastung maximiert wiederum den Ertrag, den ein Eigentümer erzielen kann.

  • Überwachung der Entleiher

Die Bonität der Entleiher muss sorgfältig und kontinuierlich überwacht werden, um das Kreditrisiko zu verringern. Die Lending Agents sollten die Sicherheiten der Entleiher täglich im Mark-to-Market-Verfahren bewerten und Margenzahlungen aktiv einfordern, um potenzielle Verluste im Falle eines Ausfalls zu minimieren. Auch ein unabhängiges Risikomanagement spielt bei der Kontrolle der Aktivitäten des Leiheprogramms eine entscheidende Rolle. Ebenso wichtig ist ein erfahrenes operatives Netzwerk, das die Abwicklung und Aufrechterhaltung eines Leihprogramms erleichtert.

  • Transparenz

Die Transparenz darüber, wie ein Lending Agent die Wertpapierleihgeschäfte abschließt, kann den Zentralbanken wichtige Kontrollen bieten. Mittels eines Online-Zugangs zu den Echtzeitdaten können Zentralbanken sehen, welche Wertpapiere verliehen wurden, welche Sicherheiten dafür hinterlegt wurden und zu welchem Zinssatz die Transaktionen getätigt wurden.

  • Effizienz

Wertpapierleihe ist ein relativ margenschwaches und hochvolumiges Geschäft. Effizienz ist daher entscheidend für die Rentabilität.

  • Produktentwicklung

Es ist wichtig, dass ein Lending Agent stets über die Marktsituation und die regulatorischen Entwicklungen auf dem Laufenden ist. Handelsstrukturen wie zentrale Gegenparteien (CCP) und die Verpfändungsstruktur bieten zwei neue Zugangswege zum Markt, die die Anforderungen von Verleihern und Entleihern in Einklang bringen und dafür sorgen, dass die Auswirkungen auf die Kapitalausstattung für alle Beteiligten möglichst gering sind.  

Inzwischen können Agent Lender dank fortschrittlicher Technologietools (nach Möglichkeit werden unter anderem Robotik und künstliche Intelligenz eingesetzt) den Großteil der Transaktionen automatisieren und schneller auf Wertpapieranfragen von Entleihern reagieren. Das verschafft ihnen mehr Zeit, um sich auf die Entwicklung Handelsstrategien zu konzentrieren, mit denen sich im Wertpapierleihportfolio eines Kunden der größtmögliche Wert bei möglichst geringem Risiko schaffen lässt, sodass für den Kunden ein höherer Ertrag generiert werden kann.

Zusatzerträge ohne Nachteile

Die Zentralbanken haben den Wert der Wertpapierleihe als Instrument zur Steuerung der Marktliquidität schon vor langer Zeit erkannt. Nur wenige haben von den umfassenden und stabilen Ertragsquellen profitiert, die ein aktives Leihprogramm den teilnehmenden Kunden bieten kann. Aber das ändert sich gerade. Und mit den verlässlichen Maßnahmen zur Risikobegrenzung, die die besten Agent Lender heute anbieten, sahen die Risiko-Ertrags-Profile noch nie so überzeugend aus.

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